土地資產價格已到谷底區域

　　盡管市場廣泛擔憂中國經濟中長期增長的動力會趨于衰竭，但從土地資產和資產負債表的角度看，中國經濟仍然存在有力的支撐因素。

　　在控制投資需求前提下，即使從滿足城市化進程中的實際需求角度看，城市化的相關需求可能帶動的土地資產價格上升，對資產負債表擴張會產生深遠的影響。這是因為：第一，土地資產價格上漲的驅動力仍然存在。原則上，地價上漲空間的臨界點是農地轉為工商業用途的邊際升值空間為0，下一個十年中國也未必會到達這個階段。第二，存量資產貨幣化與增量資產資本化都將是推動貨幣需求和M2增速的核心驅動力。第三，商業地產有可能成為下一輪推動土地資產價格上漲的驅動力之一。第四，發達城市和地區土地財政弱化，并不必然代表融資能力減弱，這些城市將從土地財政逐步過渡到成熟的財產稅和市政債融資模式。從更大角度講，下一個最大的制度化改革仍有可能出現在土地領域。

　　從土地資產價格波動與資產負債配置的邏輯看，2012年中國經濟如何實現軟著陸、是否繼續展開新一輪資產負債表的擴張期，關鍵歸結為一個問題：土地資產價格的走勢如何。截至2012年1月份，土地溢價率不足2%，意味著土地資產的市場交易價格已回歸基價或成本價，也意味下行的空間有限。因此，2012年中國經濟走勢可以從土地價格角度做觀察。

　　第一，與歷史水平比較，目前土地資產價格已到谷底區域。第二，房地產調控在堅持總體從嚴調控基調前提下，在執行層面就剛性需求的適當放松、一線城市部分被抑制房地產需求的釋放、資產負債表較為健康的開發商對土地儲備的正常需求可能是觸發地價回升的三個主要因素。第三，一線城市的土地供給約束可能是短期內拉升土地資產價格的核心和邊際驅動力。總體上看，1月份以來，全國20個主要城市土地市場交易逐步恢復正常，供應量與成交量都有增長，但土地溢價率與土地均價仍在底部徘徊，是否成為谷底反彈的前奏還有待觀察。

　　在這個環境下，土地價格可以作為很重要的一個經濟走勢的觀察指標。在房地產行業影響較大的環境下，土地成為資產價格重要的形成基礎和定價的標桿之一，它的起伏波動可能會改變資產比價，從而通過資產鏈、產業鏈有規律地引導資金在不同資產、不同商品之間攤分。隨著土地價格的見底，2012年或將看到以下三個景象：第一，地價與房價走勢呈現同步一致性，考慮房地產開發的周期性與滯后性，經驗上，地價見頂時間則往往領先于房地產投資2至3個季度，見底時間領先1個季度左右，房地產投資或將在2012年一季度見底。第二，與上一輪周期不同，土地資產價格對PPI和CPI的領先關系明顯拉長，本輪通脹見底的時間有可能延遲到2012年二季度后。第三，一季度，隨著土地資產價格的見底，M2增速也在逐步見底，如果進一步考慮到1、2月份外匯占款減小導致基礎貨幣下行的風險，1、2月份M2的下降幅度可能較大。（巴曙松）